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Criptomoedas e finanças descentralizadas – Discurso – Revisão da Eurásia

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Minhas observações de hoje se concentrarão nos riscos e oportunidades apresentados pelos criptoativos em um contexto geral de banco central em um mundo pós-Covid. E com o volátil mercado de criptomoedas continuando nas manchetes nos dias de hoje, faz sentido se concentrar em alguns dos riscos das finanças descentralizadas, ou “DeFi”, que podem ser amplificados pela volatilidade. Para complementar a discussão, será útil incluir uma breve recapitulação do recente colapso da stablecoin TerraUSD, que fornece um exemplo útil dos riscos subjacentes do DeFi.

As criptomoedas carregam consigo vários riscos específicos, como riscos de mercado, riscos de liquidez e riscos cibernéticos. Cada um deles também pode se aplicar ao DeFi, e discutirei cada um deles. No entanto, o DeFi também apresenta oportunidades significativas. Sem a necessidade de uma entidade central e os custos operacionais e trabalhistas que a acompanham, o DeFi tem o potencial de melhorar a intermediação financeira, aumentando a eficiência e a estabilidade. Esses efeitos positivos também podem se materializar por meio do aumento da concorrência à medida que os provedores de DeFi entram em mercados tradicionalmente ocupados por instituições financeiras convencionais.

Quais são os riscos?

Em geral, os ativos digitais são como os tradicionais que vieram antes deles, pois estão sujeitos a mercado riscos, onde o ativo pode se valorizar ou desvalorizar dependendo das condições prevalecentes no mercado. Quando se trata de DeFi, os riscos de mercado refletem uma forte dependência de garantias criptográficas. E a alta volatilidade dos preços dos criptoativos muitas vezes pode levar à liquidação frequente (forçada) dos empréstimos DeFi. Curiosamente, o volume de liquidação aumenta não apenas quando o preço da criptomoeda cai, mas também quando aumenta acentuadamente. A escassez de garantias pode ocorrer quando o preço da garantia está diminuindo ou quando o valor do empréstimo está aumentando.

O recente aumento na liquidação foi devido ao colapso do TerraUSD, que afetou sua plataforma de empréstimos DeFi, conhecida como Anchor. Em maio deste ano, a liquidação total foi de cerca de US$ 1,4 bilhão, mas US$ 1,3 bilhão disso veio da Anchor. Em comparação com maio de 2021 – onde testemunhamos mais de US$ 700 milhões em liquidação – nesta rodada mais recente em maio de 2022, a liquidação de outras plataformas foi muito menor, pois a dívida pendente também entrou em colapso.

Voltando-se agora para liquidez riscos, estes tendem a surgir devido à alta concentração de provedores de liquidez em qualquer segmento do mercado. De fato, apenas algumas contas representam quase metade da liquidez total das plataformas DeFi.

Os mutuários das plataformas DeFi podem pagar a dívida a qualquer momento. No entanto, os mutuários devem sempre cumprir os requisitos de garantia. Suponha que, a qualquer momento, a exigência de garantia de um mutuário caia abaixo do limite exigido como resultado de movimentos adversos de preços. Nesse caso, a liquidação pode ser desencadeada por um liquidante que paga a dívida e adquire a garantia em troca de recompensas – o bônus de liquidação.

Finalmente, cibernético riscos e, em particular, ataques cibernéticos, são um risco crítico para o DeFi. O valor dos ativos criptográficos roubados por ataques cibernéticos aumentou substancialmente em 2021. O valor total roubado em ataques cibernéticos relacionados a DeFi passou de menos de US$ 100 milhões por trimestre em 2020 para mais de US$ 900 milhões apenas no terceiro trimestre de 2021. E na maioria dos casos, mais de 30% dos depósitos foram totalmente perdidos — seja porque foram roubados pelo ataque ou como resultado de saques dos depositantes.

Esses ataques prejudicam a reputação da plataforma e induzem uma grande quantidade de saques de depósitos, o que pode desencadear uma escassez de liquidez na plataforma. Levados ao extremo, os efeitos de um ataque sério podem ser tão severos a ponto de desligar uma plataforma.

Novas oportunidades

Embora o DeFi tenha muitos riscos, também traz algumas oportunidades. O principal deles, o DeFi pode potencialmente reduzir os custos de intermediação financeira contornando e encurtando a cadeia de intermediação.

O painel esquerdo do gráfico compara os custos marginais estimados das plataformas DeFi e das instituições financeiras tradicionais. Como você pode ver claramente, o custo marginal do DeFi é muito menor do que o de outros bancos e não bancos nas economias de mercado avançadas e emergentes, o que significa que o DeFi é econômico em empréstimos. Os baixos custos marginais incorridos pelas plataformas DeFi devem-se à sua operação automatizada e não regulamentada. Diferentemente das instituições financeiras tradicionais, as plataformas DeFi não arcam com custos trabalhistas e operacionais, pois todos os aspectos do processo de empréstimo já são automatizados por meio de algoritmos e modelos de taxas de juros.

No entanto, essa eficiência ainda está sujeita a altas vulnerabilidades. Conforme ilustrado no painel esquerdo, as áreas cinzas são margens. As margens do DeFi são muito pequenas em comparação com os demais. O DeFi cobra margens substancialmente menores em comparação com as instituições financeiras tradicionais, oferecendo preços favoráveis ​​aos tomadores e altas taxas de depósito aos depositantes, para que possam atrair tomadores e depositantes, mantendo suas margens baixas. Isso é em parte possível porque o DeFi não precisa manter buffers regulatórios. Mas essas margens baixas também levantam preocupações sobre os riscos de subvalorização.

O painel direito do gráfico avalia as margens em relação às exposições de risco. As perdas estimadas (médias) esperadas das plataformas DeFi são comparadas com as dos bancos. Esta representação sugere que, dada a mesma exposição ao risco, as margens DeFi são muito baixas. Ou, ao contrário, o DeFi está subestimando significativamente seus riscos.

UMA papel por Igor Makarov e Antoinette Schoar sobre criptomoedas e DeFi sugere que esses custos marginais mais baixos podem ser compensados ​​por custos iniciais mais altos. Como eles afirmam no documento, os contratos inteligentes não permitem Publicação antigarenegociação ou cancelamento, o contrato deve ser concluído de antes. Portanto, exige custos iniciais mais altos de negociação e especificação dos termos precisos de um acordo em todos os estados possíveis do mundo.

O colapso do TerraUSD (UST)

Os riscos e vulnerabilidades mencionados acima foram comprovados quando a terceira maior stablecoin TerraUSD (UST) entrou em colapso em 9 de maio. Deixe-me explicar brevemente o que aconteceu durante o colapso e seu efeito no mercado.

UST é um algoritmo-stablecoin atrelado ao dólar americano. As stablecoins baseadas em algoritmos tentam manter um valor estável por meio de protocolos que proporcionam o aumento ou diminuição da oferta das stablecoins em resposta a mudanças na demanda.

No entanto, ao contrário de outras stablecoins lastreadas em dinheiro ou ativos de curto prazo, a UST foi projetada para manter sua indexação por meio de negociação de arbitragem entre a UST e seu criptoativo irmão, LUNA, ambos construídos na blockchain Terra. O protocolo garante aos usuários a capacidade de negociar 1 UST por US$ 1 em LUNA, independentemente do valor de qualquer token. O painel esquerdo do gráfico mostra a natureza desse relacionamento. Quando o valor de 1 UST é superior a 1 dólar americano, o algoritmo queima $ 1 de LUNA e cunha 1 UST, aumentando a oferta de UST. Em contraste, quando o valor de 1 UST é inferior a $ 1, o UST é queimado e o LUNA é cunhado para diminuir a oferta de UST.

Se a demanda por UST aumentar e seu preço subir acima de US$ 1 (1UST > US$ 1), os detentores de LUNA podem obter um lucro sem risco trocando US$ 1 de LUNA para criar um token UST. Em seguida, o LUNA retornado é queimado. Se a demanda for baixa para UST e o preço cair abaixo de $ 1 (1UST < $ 1), os detentores de UST podem trocar seus tokens UST na proporção de 1: 1 por LUNA, que vale mais por causa de sua escassez. Em seguida, o UST devolvido é queimado.

O mecanismo requer uma demanda estável e consistente para LUNA e UST.

A Terraform Labs, a entidade que administra o projeto Terra, previu seus planos para casos de uso de criptomoedas e do mundo real: pagamento, empréstimos, trocas e assim por diante. Um exemplo é o Anchor, um protocolo de empréstimo DeFi, no qual os usuários podem depositar UST e/ou emprestar UST oferecendo o LUNA como garantia.

A Anchor atraiu depósitos do UST com a promessa de 20% de retorno e detinha perto de 75% do UST antes da queda. Esses retornos insustentavelmente altos foram subsidiados pela Luna Foundation Guard, que é uma entidade que apoia o ecossistema Terra fornecendo liquidez em caso de quebra de mercado, mantendo ativos criptográficos – por exemplo, Bitcoin, Avalanche ou outros – como reservas.

No final, o mecanismo de pegging, bem como as intervenções dos desenvolvedores, não conseguiram defender o peg. Como você pode ver no painel direito do gráfico, o UST foi negociado a cerca de US$ 0,1-0,2 em 18 de maio de 2022, e agora o UST não é negociado nas principais bolsas.

O colapso do UST foi desencadeado por grandes retiradas de UST de ambas as exchanges de criptomoedas e do protocolo Anchor. Não está claro por que e quem iniciou a retirada, mas o valor da retirada foi grande o suficiente para desvincular significativamente o UST de 1 dólar americano.

À medida que as grandes retiradas ocorreram, o mecanismo de estabilização do peg entrou em ação (como pretendido) aumentando a oferta de LUNA, mas pressionou fortemente o preço do LUNA. Por sua vez, a queda repentina no valor da LUNA esgotou o valor colateral da Anchor, desencadeando a liquidação simultânea da LUNA. Os detentores de UST, perdendo a confiança no peg, venderam UST em pânico, e uma “espiral da morte” desmoronou o sistema Terra. O valor total bloqueado – ou seja, o valor dos fundos do usuário depositados em um protocolo DeFi – da Anchor e outras plataformas DeFi no blockchain do Terra caíram em paralelo.

Derramamentos

O colapso da UST afetou não apenas o ecossistema Terra, mas também outras plataformas DeFi e outros ativos criptográficos. Em resposta ao colapso do ecossistema Terra, a Guarda da Fundação Luna começou a liberar suas reservas para trazer o UST de volta ao seu peg de 1 dólar americano.

Como mostrado no painel esquerdo, a entrada maciça de BTC no mercado derrubou os preços do Bitcoin, agravando a liquidação nos mercados de criptomoedas. O incidente destacou os riscos de mercado, liquidez e concentração no mercado, dando um golpe de confiança na viabilidade e estabilidade de alguns projetos de criptomoedas.

A falha no ecossistema Terra causou efeitos cascata em todo o mercado de criptomoedas e pesou no sentimento de risco. A liquidação massiva e a retirada da Anchor eliminou seu pool de liquidez quase inteiramente nos primeiros três dias desde o início deste evento.

O painel direito mostra que muitas das outras plataformas DeFi também sofreram grandes retiradas, como já observado.

Recomendações de política

A interconexão entre DeFi, stablecoins e instituições financeiras tradicionais está crescendo. À medida que as preocupações relacionadas aos ativos criptográficos estão aumentando, os formuladores de políticas devem ser proativos em suas ações para evitar efeitos negativos nos mercados financeiros.

DeFi apresenta desafios únicos para os reguladores. É difícil regular entidades anônimas sem um órgão de governança centralizado. Para agravar isso, em muitos países, o ambiente jurídico permanece incerto, pois os legisladores ainda precisam abordar adequadamente o DeFi na legislação regulatória.

Para lidar com as incertezas legais, os reguladores devem preparar a supervisão regulatória e estruturas regulatórias globalmente consistentes. Como primeiro passo, uma abordagem mais indireta seria abordar as lacunas regulatórias no ecossistema geral de criptomoedas. Como o DeFi não possui um órgão centralizado, as outras entidades centralizadas no ecossistema de criptomoedas que permitiram o desenvolvimento do DeFi podem ser o foco da regulamentação. Por exemplo, os emissores de stablecoins podem ser o principal alvo regulatório, dada a importância das stablecoins para o DeFi. A discussão está em andamento nos órgãos internacionais de definição de padrões – como o Comitê de Supervisão Bancária da Basileia, o Comitê de Pagamentos e Infraestruturas de Mercado e a Organização Internacional de Comissões de Valores – sobre a estrutura regulatória sobre questões de stablecoin.

O segundo passo é regular as principais funções dentro do DeFi diretamente. Esta abordagem deve assumir a forma de colaboração entre os reguladores e o setor privado. As autoridades também devem incentivar as plataformas DeFi a adotar uma governança robusta e estabelecer organizações autorreguladoras. Uma estrutura de governança transparente e confiável pode ser um ponto de entrada natural para os reguladores.

O fechamento das atuais lacunas regulatórias ajudaria a garantir que os riscos de DeFi atualmente em jogo sejam minimizados, enquanto ainda permite que os mutuários colham os benefícios que esses serviços financeiros descentralizados têm a oferecer.

21ª Conferência Anual do Banco de Compensações Internacionais

Tobias Adrian, Conselheiro Financeiro do FMI e Diretor do Departamento de Mercados Monetários e de Capitais

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